ШАРИПОВ М.А. ДЕРИВАТИВЫ И ФИНАНСОВЫЙ КРИЗИС

Ключевые слова: , , , ,


ШАРИПОВ М.А. ДЕРИВАТИВЫ И ФИНАНСОВЫЙ КРИЗИС


Библиографическая ссылка на статью:
// Экономика и менеджмент инновационных технологий. 2012. № 5 [Электронный ресурс]. URL: http://ekonomika.snauka.ru/2012/05/809 (дата обращения: 11.01.2018).

В XXI веке 2007 год стал отправной точкой нового экономического мышления, когда ожидания по безмерному росту  экономики не оправдались, и стало очевидным, что рост имеет свои пределы и нужно уметь прогнозировать приближающиеся спады.

Однако в 2007 году финансовый кризис был локализован лишь в секторе субстандартной ипотеки США и не представлял, как тогда казалось, серьезной угрозы для американской, а тем более глобальной финансовой системы. Но  за считанные месяцы кредитный рынок и рынки частного капитала оказались фактически парализованными, причем не только в  США, но и далеко за  их пределами, оказывая крайне отрицательное влияние и на реальный сектор мировой экономики.

Генезис финансово-экономического кризиса основан главным образом на политике дерегулирования американским правительством банковского сектора экономики.

В частности, ипотека сабпрайм (subprime) –  модель низкозалогового займа для покупки жилья в США, возникшая в середине 1990-х. В отличие от первоклассной (prime rate) ипотеки, где процедура оценки заемщика и выдачи кредита тщательно регламентирована, в секторе сабпрайм банки значительно понизили степень внимания, уделяемого таким признакам платежеспособности заемщика, как кредитная история, годовой доход, тип занятости и размер первоначального взноса. В  1995 году Конгресс США внес поправки в Закон о коммунальных реинвестициях  1977 года (Community Reinvestment Act, CRA), расширив понятие стандарта ипотеки для семей с низким и средним доходом. Самое же  главное, что в соответствии со статьями CRA  банкам было позволено делать из закладных по кредитам облигационный продукт, который мог обращаться на рынке. Таким образом, риск невозврата кредита конечным заемщиком, впрочем, как и риск, связанный с колебаниями цен на заложенный актив, банк мог переложить на инвестора –  покупателя облигации, обеспеченной закладной. В результате началась массовая эмиссия такого рода облигаций (Collateral Debt Obligations, CDO), фактически являвшихся рыночными производными от первичного ипотечного кредита, выданного по упрощенной схеме. Для ипотечных банков единственный способ увеличения доходов – расширение клиентской базы и продажа ипотечных закладных следующему агенту, который вместе с кредитно-оценочной компанией дает оценку закладным, привлекая к покупке CDO  пенсионные, хеджевые, образовательные, муниципальные и университетские фонды; кредитно-оценочная компания, агент и даже ипотечная компания, которая способствует оформлению кредита на начальном этапе, – всем выгодно сотрудничать для расширения масштабов кредитования.

Следующее послабление датируется 1999 годом, когда при сильном лобби группы интересов в Конгрессе, а также отсутствии противодействия со стороны административной и судебной ветвей власти ФРС и казначейство США открыли еще одну дверь для банковского бизнеса: был официально отменен Закон Гласа-Стигала (Glass-Steagall Act) 1933 года, запрещавший все межотраслевые операции банков со времен Великой депрессии. Он был заменен на Закон Грамма-Лича-Блайли (Gramm-Leach-Bliley Act) 1999 года, что привело к возможности для банков расширить свое поле деятельности: кроме собственно коммерческих банковских операций они могли теперь заниматься инвестициями, страхованием, предоставлением агентских услуг, созданием финансовых компаний. После этой реформы началась волна слияний и поглощений в банковской сфере. Финансовые холдинги и подконтрольные им  институты выпадали из сферы контроля Федерального резерва, создавая безграничные возможности для развития крупнейшего мыльного пузыря  –  рынка ипотеки сабпрайм. Одновременно были ограничены функции Комиссии США по фьючерсной торговле товарами (Commodity Futures Trading Commission, CFTC), она регулирует также операции с финансовыми деривативами.

В 1994 году объем сектора ипотеки сабпрайм составлял 35 млрд. долларов, только 5% от ипотечного рынка США. В 2006 году он разросся до 600 млрд. долларов (20% рынка), при этом три четверти ссудной задолженности этого типа была «переупакована» в CDO. К октябрю 2007 года доля закладных с плавающим процентом (Adjustable Rate Mortgage, ARM), по которым не были выплачены проценты или началось судебное расследование, составила 16% совокупного рыночного объема этих инструментов. К маю 2008 года эта цифра поднялась до 25%. Фактически сектор ипотеки сабпрайм перестал нормально функционировать – такой уровень рисков, притом плохо локализованных, парализовал всякую активность и покупателей, и продавцов.

С другой стороны, инвестор, покупающий дериватив, мог купить новый финансовый инструмент – своп дефолта по кредиту (Credit Default Swap, CDS), для того чтобы захеджировать собственные риски. Кредитно-дефолтный своп – инструмент финансового страхования; по этому контракту продавец обязуется вы­платить  покупателю  определенную  сумму при наступлении кредитного события по об­лигации или долгу третьего лица, а покупа­тель взамен обязуется осуществлять перио­дические  платежи  (премии)  продавцу. Историю создания CDS относят к J.P. Morgan. Именно в декабре 1997 года сотрудники банка J.P. Morgan скомпоновали 300 разноплановых кредитов, предоставленных банком голубым фишкам фондового рынка (Ford, Wal-Mart, IBM и проч.) на общую сумму в 9,7 млрд. долларов, выделили самые рискованные и использовали их в качестве объекта страхования через дефолтный своп. По сути, было объявлено, что банк J.P. Morgan будет регулярно платить премию тому, кто возьмёт на себя риск невозврата по этим кредитам. Учитывая, что речь шла о лидерах фондового рынка, никому не могло прийти в голову, что IBM или Ford обанкротятся или откажутся выполнять долговые обязательства. Таким образом, нашлось довольно много желающих принять на себя подобный «риск», то есть выступить гарантом оплаты. У банка появились дополнительные расходы на премию, но при этом он высвободил из резервного фонда сотни миллионов долларов, которые были направлены в оборот и принесли дополнительный доход. Операции с CDS были забалансовыми (это и привлекало финансовые институты), не отражались в бухгалтерских книгах, их необязательно надо было показывать на счетах. Постепенно из деривативной экзотики они превратились в массовый продукт. Их начали использовать Deutsche Bank, UBS, Barclays, Royal Bank of Scotland и Societé Generale. Но как только рыночная конъюнктура развернулась, стало возрастать количество невыплат по кредитам сабпрайм, дефолтные свопы сыграли с банками и инвесторами злую шутку. Когда начался рост процентных ставок, повлекший за собой рост дефолтов по ипотечным закладным, пошел вал требований держателей CDS к выпустившим их финансовым институтам. Для выполнения контрактов надо было продавать имеющиеся на руках CDO и другие активы, что привело к быстрому падению стоимости последних. Когда процесс при­обрел лавинообразный характер,  продавцы страховок столкнулись не с забалансовыми, а с уже вполне реальными убытками – падени­ем размера акционерного капитала, в резуль­тате чего некоторых ФРС пришлось спасать, так как они были слишком большими, чтобы упасть. А именно, в марте 2008 года один из столпов Уолл-стрит, крупный инвестбанк Bear Sterns, не выдержав давления массового выкупа дефолтных свопов, оказался банкротом. ФРС осознала всю серьезность ситуации, прокредитовав покупателя банкрота, банк J. P. Morgan, в размере 29 млрд. долларов. Но это не остановило финансовое цунами. 7 сентября Федеральный резерв и казначейство решили взять Fannie Mae  и  Freddie Mac (два мощных федеральных ипотечных агентства) под прямое государственное управление. Спасательная операция властей отвела от ипотечных гигантов угрозу банкротства, а вот еще одного колосса, инвестбанк Lehman Brothers, спасать никто не стал: 15 сентября было объявлено о его банкротстве, что вызвало шок у финансистов всего мира – кризис быстрыми темпами охватывал другой берег Атлантики и глобальные финансовые рынки.

Сами CDS не «виноваты» в обесцене­нии активов банков (ипотечных и прочих долгов), превращении их в токсичные. Но благодаря им токсичные активы долгое вре­мя выдавались за нетоксичные; иными сло­вами, CDS способствовали возникновению пузырей на балансах банков (условно – в размере разницы между номинальной и ры­ночной ценой балансовых активов). По­скольку при наступлении страхового случая эти страховки, разумеется, не сработали (из-за массовости дефолтов) и убытки инвесто­ров не были им возмещены, CDS лишь от­срочили отражение убытков в отчетности инвесторов, а также, что намного хуже, ли­шили их возможности быстрее избавиться от «плохих» активов и тем самым раньше огра­ничить размер убытка.

Покупка CDS не ликвидирует риск для кредитора – покупателя CDS, а лишь заменя­ет один вид риска другим (риск дефолта за­емщика  –  риском дефолта продавца CDS).

Очевидно, что с момента, когда возник дефолт по долгу, наличие CDS, выписанного на него, не увеличивает убытки от дефолта в целом по паре контрагентов. CDS может лишь переложить убытки с его покупателя на продавца (шифтинг убытков внутри пары), если продавец смог выполнить свои обяза­тельства по покрытию убытков покупателя. Если же он не сумел этого сделать, то убыток локализуется в том же объеме на покупателе, как если бы страховки (CDS) не было. Един­ственное отличие от ситуации, когда покупа­тель не застраховался, – уплаченные премии по CDS. Считая пару контрагентов по свопу мини-моделью финансового рынка, можно сделать аналогичный вывод для финансового рынка в целом: CDS, выписанные на долги, не влияют на размер общих убытков финан­совой системы в случае дефолта по данным долгам.

CDS были причиной не ухудшения ка­чества активов банков, а масштабного нара­щивания потенциально плохих активов на балансах банков, мультипликации потенци­альных потерь. Кризис случился из-за того, что у банков оказалось слишком много «пло­хих» активов.

В итоге стоить подметить тот важный факт, что в фундаменте текущего финансово-экономического кризиса лежит политика дерегулирования банковского сектора экономики, что повлекло за собой финансовый пузырь или ипотечный пузырь (следствие попытки правительства США дешёвыми деньгами насытить экономику и искусственно разогнать ипотеку) в купе с все более возрастающей популярностью деривативов (CDO и CDS), но никак нельзя отводить последним роль первопричины кризиса и даже рассматривать в качестве главного фактора в эскалации финансового кризиса.

Проблема состоит  не в сущности производных инструментов, но в целях их использования. Пример тому, действие немецких властей 19 мая текущего года с намёком на греческие события, а именно запрет необеспеченных коротких продаж ряда акций, а также приобретение кредитных дефолтных свопов по облигациям европейских стран инвесторами, которые не владеют базовым активом. Запрет коснулся облигаций стран еврозоны, акций крупнейших банков и страховых компаний, таких как Deutsche Bank, Allianz, Commerzbank, Hannover Re, Munich Re. Необеспеченными являются такие короткие продажи, когда инвестор сам не владеет ценными бумагами или инструментами, на снижение котировок которых он делает ставку. Считается, что подобные «голые» продажи стимулируют спекулятивную активность и кризисы, подобные недавнему греческому.

Список литературы.

1. Фельдман А. Современный экономический кризис и производные финансовые инструменты//Вопросы экономики. 2009. №5.

2. Попов Г. Об экономическом кризисе 2008 года//Вопросы Экономики. 2008. №12.

3. Юсим В. Первопричина мировых кризисов//Вопросы экономики. 2009. №1.

Поделиться в соц. сетях

0


Количество просмотров публикации: Please wait

Все статьи автора «Марсель Шарипов»


© Если вы обнаружили нарушение авторских или смежных прав, пожалуйста, незамедлительно сообщите нам об этом по электронной почте или через форму обратной связи.

Связь с автором (комментарии/рецензии к статье)

Оставить комментарий

Вы должны авторизоваться, чтобы оставить комментарий.

Если Вы еще не зарегистрированы на сайте, то Вам необходимо зарегистрироваться: